伍戈:宏大叙事会逆转吗?

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伍戈系长江证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

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核心观点:

1.大趋,小势。从关税到美元,再到科技,诸多宏大叙事贯穿过往一年的全球经济,并不断创造新的历史,引致金融市场与传统基本面的显著“背离”。不过,近期这些纷扰似现调整迹象。供给端的宏大叙事会持续还是逆转?对于需求端的传统基本面又意味着什么?

2.随着特朗普的支持率下降尤其是共和党在多地选举中失利,其未来工作重心或回归国内。通胀及“负担能力”问题(Affordability)已是美国民众的首要关切。关税对全球经济的拖累势必显著减弱。联储“鹰派降息”意味着美元未必单边贬值、甚至有阶段性走强概率。

3.历史来看,技术革新的发展往往经历从基础设施建设到软件及应用等历程。目前AI技术的上述渗透过程仍在进行,广谱的创新趋势短期难被证伪。与上轮互联网革命时技术单纯提升经济效率不同,本轮科技叙事还蕴藏大国博弈、国家安全等更丰富的战略内涵。

4.展望明年,随着中期选举临近,美国内因素将强化牵制特朗普,关税冲击更趋收敛。去美元化尚未逆转,但降息路径的曲折性或指向短期美元的双向波动。科技对市场风险偏好的影响或未终结。当然,我国微观主体感受最直接的仍是国内总需求及物价的改善与否。

正文:

从关税到美元,再到科技,诸多宏大叙事贯穿着过往一年的全球经济,并不断创造新的历史,引致金融市场与传统基本面的显著“背离”。不过,近期这些纷扰似现调整迹象。供给端的宏大叙事会持续还是逆转?对于需求端的传统基本面又意味着什么?

图1. 美国民众的首要关切是什么?

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来源:Real Clear Polling,Data For Progress,YouGov

注:关注度为选择“通胀”为最重要问题的民众比例。

一、关税暂缓意味着什么?

随着特朗普的支持率下降尤其是共和党在多地选举中失利,其未来工作重心或回归国内。通胀及“负担能力”问题(Affordability)已是美国民众的首要关切。相应地,美关税对全球经济的拖累势必显著减弱。值得一提的是,贸易摩擦期间我国出口占全球份额依然彰显强势。

图2. 关税又如何?

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来源:WIND,笔者测算

注:全球含41个主要经济体。

二、美元仍将弱势吗?

过往,利率能较好解释美元短期波动。但今年二季度以来,美加征关税,叠加联储独立性、汇兑安全性等担忧,导致美元呈现利率所不能解释的弱势。不过随着特朗普在各方面的“极限施压”有所收敛,美元的偏离或有缓解。联储“鹰派降息”意味着美元未必单边贬值、甚至有阶段性走强概率。

图3. 美元,回归基本面?

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来源:Bloomberg,笔者测算

注:联邦基金利率为期货隐含的2026年底水平。

三、科技叙事持续多久?

历史来看,技术革新的发展往往都经历从基础设施建设到软件及应用等历程。目前AI技术的上述渗透过程仍在进行,广谱的创新趋势短期难被证伪。与上轮互联网革命时技术单纯提升经济效率不同,本轮科技叙事还蕴藏大国博弈、国家安全等更丰富的战略内涵。

图4. 本轮科技演绎到头了吗?

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