来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为3000字）

站在普通消费者的角度来看，永辉超市的“胖改”只是学习了胖东来的“皮”，“髓和魂”尚难言明。

8月21日发布的2025半年报显示，永辉超市的业绩延续了多年亏损的趋势。

基于自救，其已于去年中期实施了相关改革措施，具体主要包括“胖改”和加速闭店。

对于本期财报亏损的原因，永辉超市宣称，是因为关闭门店带来的销售规模减少及与之相关性损失等因素。

闭店方面，仅2025年上半年，已经关闭了227家门店，已经接近去年全年的闭店数232家。

而永辉超市自救改革最重要的举措——向胖东来学习，持续调改门店，即俗称的“胖改”，成效还未彰显。

目前来看，这改革除了带来局部个别门店的销售增长，及股价的一定影响之外，在整体业绩上，仍未发挥引领永辉超市走出亏损泥潭的作用。

只是调改到了股价？

永辉超市曾经也是商超行业中的明星企业，2017年18.17亿元的净利润，在当时几乎是“一骑绝尘”，处于整个行业绝对的顶尖水平。

然而时过境迁，业绩从2021年开始就一落千丈，并且持续亏损至今。

同花顺数据显示，2021年其净利润巨亏39.44亿元，跌幅达创纪录的319.78%。此后的三年，即2022年至2024年，依然是连续巨亏，分别亏损达27.63亿元、13.29亿元、14.65亿元。

2025年上半年，其财报数据显示，净利润仍是亏损2.41亿元，同比降幅高达187.38%。

从2021年至2025年上半年，永辉超市已经累计巨亏达97.42亿元。

显然，从历史数据比照来看，闭店及与之相关的因素，并不能完全解释其连续亏损的原因。相反，两者间其实应是逆向的因果关系，即亏损才应是其启动改革的关键因素和动力。

永辉超市的“胖改”始于2024年5月。据相关的媒体报道，在近期的一次业绩说明会上，多位与会者向永辉超市管理层就调改门店的经营状况进行了提问。首席财务官吴凯之回应称，调改后门店的销售额较此前实现了显著提升，目前已步入稳定运营阶段的门店整体已实现稳健盈利。

不过，当问及已进入平稳发展阶段门店的具体财务数据时，其管理层并未正面回应，仅表明将在适当时机对外披露。

事实上，从正经社分析师现有的公开信息观察来看，永辉超市的“胖改”成效目前更多或仅体现在了股价的增长方面。

比如，根据相关的投资者统计，2024年4月-5月，从胖东来宣布帮扶开始，永辉超市股价从2024年最低点2.08元/股，最高涨到了2.73元/股，涨幅31%；

2024年6月-7月，调改后的第一家门店开业，其股价从2.32元/股涨到3.07元/股，涨幅32%；

此后，每当来到调改的某个节点时，其股价都会有一个较大幅度的增长或波动。

2024年底，其最高股价一度达7.87元/股。

不过，进入2025年以后，或许是因“胖改”的祛魅，永辉超市股价整体上开始下行。截至2025年8月22日，其收盘价已跌到了4.96元/股。相较去年底的最高股价，跌幅近四成。

值得一提的是，去年9月，名创优品宣布以总价约63亿元收购永辉超市29.4%的股权，成为其第一大股东。不久，名创优品创始人叶国富便正式出任永辉超市改革领导小组组长，并代行CEO职责。

由此，舆论普遍认为永辉超市正式进入到了“叶国富时代”。

而按照永辉超市最新的收盘价计算，名创优品的这笔持股已经超过130亿元，账面浮盈超68亿元。

如此来看，这场资本游戏的输家究竟是谁？

还仅仅“胖”了个皮毛？

谈及“胖改”，可谓众说纷纭，但舆论整体上仍以保留和观察的态度为主。

正经社分析师站在普通消费者的位置来看，认为永辉超市一方面在产品品质上还有待进一步提升，另一方面在善待员工方面也仍有较大的改进空间。

正经社分析师曾询问身边不少人对胖东来的印象，发现他们的认知就主要集中在上述的产品品质和善待员工这两个方面。

在产品品质上，大家认为胖东来许多自有产品确实颇具吸引力，其针对供应链以及产品原料、配方等方面所实施的较高标准，也增强了消费者对胖东来的认可度。

在善待员工方面，这普遍被视为胖东来取得成功的核心因素。正经社分析师身边多数人都认同这一点，他们认为，正是由于胖东来重视员工福利，使得员工更愿意主动为顾客提供优质服务，从而在客观上提升了胖东来的整体品质和口碑。

回到永辉超市本身，正经社分析师发现，自家门口经过“胖改”后的永辉超市，就将正经社分析师以前经常购买的众多产品给改没了。

自此之后，正经社分析师就很少再去那家永辉超市了。

正经社分析师还发现，这家永辉超市能够留下的产品，为数不少都是同类产品价格相对较高的。事实上，在抖音等社交媒体的评论区，你就经常能看到，“永辉超市越改越贵”的言论。

在投资者互动平台，也有投资者对此提出了疑问：“根据多数网友提供，以及本人也到过永辉调改店，店铺内的商品比外面小店铺的售价还要高，请问该如何解释这一现象？”

此外，其售卖的产品除了SKU变少了，大多数商品仍与“胖改”之前无甚区别。也就是说，在普通消费者看来，“改不改其实都一样”。反而因为买不到以前的惯用产品，可能就选择不再去购物了，正经社分析师就是典型。

旧问题积重难改？

在善待员工方面，种种迹象表明，永辉超市的表现或并不尽如人意。

财报数据显示，2025年上半年，永辉超市支付给职工及为职工支付的现金为36.30亿元，2024年同期为36.50亿元。

两个时期的现金数据几无差别，而这两个时期财报中虽未公布员工总数，但按常理推断，由于2025年上半年200多家的闭店数量，员工总数也应相应的减少。但考虑到遣散员工的过程中，按照相关的法律法规，应给予彼等员工补偿。

再进一步考虑，补偿款或高于彼等员工在职时月薪酬的1倍至数倍不等。如此推断，永辉超市2025年上半年支付给员工的相关现金，或许应该高于2024年同期，才算相对合理。

但从现有数据看，反而是相反的情况。

当然，这一推断较为粗略，实际上还会受到其它因素的影响，比如：遣散补偿是一次性支付，而在职薪酬是持续支出。如果补偿金额不足以抵消在职薪酬的减少，总现金支付也可能下降。而补偿金支付方式、社保缴纳基数的变化等，都可能影响这一数据。

所以关于这一点，更精确的数据和推断，尚需永辉超市的进一步详解。

如果说上述推论还不足以表明，永辉超市在善待员工方面仍需提升，那么根据永辉超市自己公开的信息：永辉超市在上海这个超一线城市调改后的某门店，其普通员工工资由3000元上升到了4500元左右。

对比之下，根据近日的媒体报道，在四线城市许昌的胖东来，8月23日上午开放的网络招聘，其简历投递通道仅45分钟就已因投满而自动关闭。期间还曾因登录人员过多，导致页面一度崩溃无法打开。

媒体在向胖东来员工咨询相关待遇时，获得的信息是：“如果只算基本工资，保洁、保安岗位缴纳社保后，到手月薪7000多元，但是再加上公司给的各种补贴，保洁、保安的月薪也差不多接近9000元。”

其间差距不言自明，如果再考虑超一线城市对比四线城市的因素，给人的“差距感觉”只会更大。

事实上，于东来本人在指导永辉超市的调改时，也曾因其员工待遇的问题，在公开场合表达过不满。

此外，公开报道还显示，有不少永辉超市员工称，工资是涨了，但扣工资的缘由也变多了。调改后的永辉超市引入五色卡扣分制度，涵盖从个人卫生到工作环境等多个方面，一旦违规就面临罚款，金额从几百元到几千元不等。

只不知，前述支付职工现金在两个时期的近乎持平，是否也有扣工资等因素，而达成的动态平衡？

另一方面，在投资者互动平台上，有投资者说：“永辉超市目前面临攻坚克难、改革破旧的关键调改时期，公司高管们的薪酬是否可以与企业同频，非赢利时期与永辉超市共克时艰落实到行动上，体现上下一心、众志成城的信心和魄力？”

而据2024年财报，其董监高实际获得的报酬合计达2280.68万元，远远超出了同行业不少其它公司的相关数据。

最后，值得一提的是，正经社分析师家门口已经过调改的那家永辉超市门店，就在这几天宣布，将于9月下旬停止营业。【《正经社》出品】

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然