应收坏账准备同比大增127%，阳光电源能跑赢周期吗？

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2025年上半年，公司经营活动现金流净额34.34亿元，虽较2024年同期的-26.03亿元大幅改善，但仍需依赖融资或应收账款保理缓解流动性压力。

若未来下游客户（如地方国企项目业主）出现资金紧张，可能导致应收账款周转天数进一步延长，加剧现金流承压风险。

此外，阳光电源还面临着较高负债率下的短期偿债压力。

截至2025年6月30日，阳光电源总负债726.1亿元，资产负债率 61.3%，虽较2022年末的68%下降6.7个百分点，但仍属较高水平。

从负债结构看，流动负债585.17亿元，占总负债 80.6%，主要包括应付账款（210.3 亿元）、应付票据（156.8 亿元）、短期银行借款（128.5 亿元）及一年内到期的非流动负债（89.6 亿元），短期债务规模合计达218.1亿元，而货币资金（含现金及现金等价物）179.11亿元，短期偿债覆盖倍数仅 0.82倍，存在一定短期偿债压力。

负债增长主要源于业务扩张：一方面，海外生产基地建设（如 50GW 光伏逆变器海外产能）及研发投入增加融资需求；另一方面，新能源投资开发业务的项目垫资导致应付供应商款项上升。尽管公司2024年经营性净现金流达 120.68 亿元，创历史新高，但仍需通过发行债券、银行贷款等方式补充资金，2025年上半年筹资活动现金流净额- 42.18亿元，主要因偿还到期债务所致。

存货规模持续增长是阳光电源的另一大风险点。

截至2025年6月30日，阳光电源存货达297.06亿元，较2022年末的190.6亿元增长55.9%，主要包括原材料（112.4 亿元）、在产品（89.6 亿元）及库存商品（95.1 亿元）。

存货周转天数则从 2022 年的 168.2 天波动升至 2025年上半年的 181.3 天，周转效率下滑主要因两方面：

一是行业产能过剩导致部分产品滞销，2025 年全球储能规划产能超 2000GWh，实际需求仅 180GWh，二线企业开工率不足 50%，价格战压力传导至存货减值；

二是技术迭代导致旧款产品贬值，如光伏逆变器从 1500V 向 1800V 升级，部分旧型号存货面临减值风险。

若未来市场需求进一步疲软或技术迭代加速，存货减值规模可能扩大，同时存货占用大量营运资金，导致现金流循环效率下降，需警惕“增收不增利”风险。

03 从大学教师到“逆变器之王”，曹仁贤的挑战和机遇

阳光电源的实控人为曹仁贤及其妻子苏蕾，截至2025年6月30日，曹仁贤通过直接和间接合计持有阳光电源 30.64%股权。

其中，曹仁贤直接持有阳光电源 30.46%的股权，通过苏蕾持有0.18%的股权；此外，曹仁贤持有合肥汇卓股权投资合伙企业（有限合伙）10.44%的股权，后者持有阳光电源 1.11%的股权。

曹仁贤的创业历程颇具传奇色彩，他1986 年考入合肥工业大学，硕士毕业后留校任教，专注可再生能源研究；1997 年辞职创业，凑集 50 万元成立阳光电源，初期靠传统电源业务（如应急电源）维持生存，2002 年抓住“光明工程”机遇切入光伏赛道；2010年力排众议砍掉年营收数千万元的传统电源业务，全力聚焦光伏逆变器。

这一“断臂求生”决策成为公司发展转折点；2011年，曹仁贤带领公司登陆深交所，成为“中国新能源电源行业第一股”；此后推动业务从光伏拓展至储能、风电、氢能，2023 年公司光伏逆变器出货量蝉联全球第一，获“逆变之王”称号。

上市至今，阳光电源股价整体呈“长期上涨、阶段波动”趋势，截至 2025 年 9 月，复权后股价较发行价上涨超 6 倍，最高股价出现在 2025 年 8 月（161 元 / 股），对应市值超 2000 亿元。

阳光电源上市以来有三次显著大涨：2020-2021 年（全球光伏装机激增，股价涨幅 300%）、2023 年（储能业务爆发，涨幅 180%）、2025 年 6-8 月（H 股上市预期 + 业绩超预期，涨幅 125%）；不过，在2022 年因行业产能过剩，叠加应收账款减值，阳光电源曾出现较大跌幅。

值得注意的是，2025 年 8 月，阳光电源 4 名高管计划减持不超过 42.49 万股，9 月却公告“未实施且提前终止”，理由为“避免短线交易”，引发市场对减持动机的猜测，部分投资者担忧管理层对公司前景信心不足，导致股价当日下跌。

目前，阳光电源依然面临行业产能过剩与价格战的风险，全球光伏逆变器、储能系统规划产能远超需求，2025 年储能行业开工率不足 50%，二线企业以低价抢单，可能挤压公司利润空间。

阳光电源海外收入占比 58.4%，但面临美国关税加征（如 2025 年 2 月对中国进口商品加征基准关税）、欧洲环保新规等政策风险，海外产能（50GW 光伏逆变器）运营成本可能上升。

作为全球清洁电力转换领域的龙头企业，阳光电源凭借技术优势与全球化布局，实现了业绩的持续高增，但其背后的应收账款高企、存货积压、负债压力等问题，仍是 H 股上市后需重点应对的挑战。

不过，阳光电源在光伏逆变器、储能系统等领域的全球市占率领先，累计申请专利超 10500 项，研发人员占比 40%，技术壁垒或许是阳光电源的“护城河”之一。此外，由于全球能源转型推动光伏、储能需求增长，2030 年全球锂电储能新增装机预计达 922GWh（CAGR 30.4%），AIDC 电源需求 CAGR 达 32.2%，公司也有望持续受益。

另外，受投资者关注的是，阳光电源正在布局在AIDC电源赛道，目前已成立AIDC事业部，正在抓紧研发，争取明年出一些产品。

对于投资者而言，需在关注公司行业地位与增长机遇的同时，警惕现金流风险与行业周期波动，理性评估其长期投资价值。