01 招股书失效倒计时？

距离思格新能源的招股书失效，还有最快不到30天的时间窗口。

思格新能源是一家专注于分布式光伏储能解决方案的创新企业，核心产品为可堆叠式光储一体机。据弗若斯特沙利文报告，2024年前三季度，思格新能源以24.3%的市场份额，位居全球可堆叠一体式分布式储能系统市场第一。

成立不到三年，思格新能源便向港交所发起冲击。2025年2月21日，思格新能源正式递交招股说明书，拟于香港主板挂牌上市。

然而，进程并非一帆风顺。

4月17日当周（4月11日-17日），中国证监会国际司就其股权代持、税务与债务纠纷合规事项、APP个人信息与数据安全、股份质押等几大事项发出问询函，要求补充说明。

截至7月24日，未见公开信息显示思格新能源已回复问询。

按照港交所规定，公司递交招股书后6个月内需完成上市聆讯，否则自动失效。这意味着，如未能完成聆讯，思格新能源的上市申请材料将于8月21日自动失效，距今仅剩不到1个月。

一旦情况若此，思格新能源则需在11月21日前补充最新财务数据并重新递交招股书，方可重新激活上市流程。

待上市公司未能回复证监会问询，或回复仍无法打消监管疑虑，其IPO申请不仅会直接中断进程，还可能触发监管处罚、信息披露质量被质疑等连带风险，甚至被认定存在上市“实质性障碍”。

对于思格新能源而言，IPO成功与否，堪称闯关。

招股书显示，自2022年5月至2024年9月末，经营活动现金所用现金流量净额累计约6.06亿元，同时融资活动所得现金流量净额累计超10亿元。可以说，经营活动几乎全靠融资支持。资产负债率也达到64.2%。

图源：思格招股书

截至2025年1月底，公司现金及银行结余3.8亿元，而即期计息银行借款3.57亿元，覆盖借款后再扩张经营，存在一定压力。

图源：思格招股书

现金流持续承压的现状，使得成功上市募资，成为思格新能源维系生存、支撑扩张的必要条件。

若IPO失败，其全球扩张战略恐难以为继，甚至面临资金链断裂风险。

创始人许映童这位50岁的“华为老兵”及华为系团队，是思格在资本市场快速获得青睐的关键。他任职华为近23年，曾担任华为智能光伏业务总裁，带领华为光伏逆变器业务连续7年全球出货第一。

总裁张先淼在华为任职超过11年，曾担任华为商用光伏业务负责人。软件部负责人刘秦维、全球品牌总监杨顺霞亦出自华为体系。

在成立后的19个月内，思格密集完成6轮融资，高瓴创投、华登国际、钟鼎资本、云晖资本等知名机构纷纷加入，估值飙升至43亿元。

如今，能否成功IPO“上岸”，将决定这些资本能否顺利退出，也是思格能否获得继续扩张的弹药。

光伏行业如润阳新能源、一道新能等，因未能成功上市而在行业下行期陷入困境的先例，并非少数。

02 “闪电战”扩张

“高增长、高投入、高亏损”，是思格新能源的显著标签。

公司营收从2022年的空白，飙升至2024年前三季度的7亿元。然而，2022年至2024年前三季度，其累计亏损也高达5.03亿元。同期，研发投入分别为2616万元、1.93亿元和1.98亿元，呈现快速增长趋势。

图源：思格招股书

支撑高增长的，是其激进的全球化扩张策略。尤其是在经销商网络建设上，思格新能源可谓不遗余力。

思格铺设渠道的方式，是“闪电战”。

2022年至2024年前三季度，其全球分销商数量从0家暴增至99家，覆盖60多个国家和地区。仅2025年6月，思格又在北非、越南、日本、韩国、以色列等国家签约新经销商，并加速布局中东等新兴市场。

图源：思格招股书

激进的渠道策略，带来了显著的短期效果。

通过向经销商大量出货，思格新能源快速做大了营收规模，既为IPO做好了铺垫，也能同时抢占渠道资源、挤压对手。

其销售激励政策也颇为创新且有效。

在澳洲市场为鼓励经销商提货，思格新能源对经销商实施安装量积分兑现奖励，如安装1MWh可获1.2万积分；按照8MWh则获得80万积分。

图源：思格官网

在澳洲政府23亿澳元（约合115亿人民币）“更便宜家用电池计划（Cheap Home Batteries）” 户储补贴下，思格在澳洲户储储能系统市占率，从2025年3月的17%猛增至5月的31%，击败锦浪科技（300763.SZ）、固德威（688390.SH）、特斯拉等对手，登顶第一。

然而，这种“增长优先于盈利”、“烧钱换市场”的策略，代价高昂。

截至2024年前三季度末，其存货规模达4.24亿元；贸易应收款项1.62亿元，占总营收23%。

图源：思格招股书

更关键的是，销售及分销开支居高不下。2023年和2024年前三季度，这两项费用分别达5342万元和1.05亿元。连思格管理层也承认，销售及分销开支“占总收入的比例极大”。

图源：思格招股书

但在IPO冲刺关键期，思格继续加大投入，以维持增长势头。

思格新能源在招股书中坦言：“由于我们不断开发产品及服务、开展营销及销售活动以提升品牌知名度、雇用更多人员、扩大客户群及向海外扩张，我们收入的增加部分可能不足以抵销费用的增加。”

这种解释，似乎是合理的。但核心问题在于：这种模式还能持续多久？

如果IPO受阻，现有投资者以何种方式退出？是否愿意继续投入巨额资金、支持思格按原有模式增长？许映童又是否愿意进一步稀释股权引入新战投？

这些问题，都在拷问思格新能源资金链的可持续性。

03 “同门”相争，华为在后

如本次IPO失效，则思格需要更新财务数据再度申报。而最新以及之后的业绩，不仅取决于思格自己，还取决于周边丛林中或明或暗的对手。

分布式储能市场的竞争格局正在剧变之中。实力相当的对手，已在思格“大本营”欧洲及新兴市场展开围剿。

最具威胁的“同门”对手，是许映童的继任者、原华为光伏智能光伏业务总裁陈国光创立的摩瓦新能源。摩瓦同样聚焦户用储能，并在欧洲大力扩张。

双方在产品定位、思路策略、目标客群上高度重叠，在欧洲市场的正面交锋已不可避免。思格目前超65%的收入来自欧洲，该市场不容有失。

图源：思格招股书

国内玩家也对其构成了强力竞争。 对于户储、工商业储能而言，在产品质量和服务差不多的情况下，就是品牌之间“抢先手”的竞速游戏。

艾罗能源与思格同样主打光储一体机产品。虽然艾罗在一体化程度上可能稍逊于后者，但其更早抓住了欧洲户储之外、工商业储能起量的机遇，有先发优势。

而更具沉默力量、“房间里的大象”，是许映童老东家华为数字能源。

在竞业禁止或专利权属方面，华为尚未对前员工的创业公司采取行动。

但华为在光伏逆变器和储能领域深厚的技术积累、强大的品牌影响力和遍布全球的渠道网络，是思格等“小华为”难以企及的。

一位来自华为的内部人士告诉笔者，华为内部对光伏事业部运营不甚满意，正在进行调整。也就是说，华为可能随时加大对光储市场的投入力度。

若华为决定发力分布式储能，或针对思格主打的“五合一”集成化产品发起价格战，将对思格构成巨大冲击。

该“五合一”集成化产品，是指思格的旗舰产品SigenStor，集成了光伏逆变器、直流充电模块、PCS变流器、储能电池和EMS能源管理系统五大组件，采用模块化堆栈式设计。

这一款号称全球首款AI赋能的“五合一”光储充一体机，是思格新能源试图以技术创新、构建差异化优势的“利器”。

然而，在分布式储能这场“大鱼吃小鱼”的游戏中，产品和服务只是基础。资金实力、渠道深度和品牌影响力，往往更能决定长期胜负。

技术差异化优势能维持多久，仍是未知数。尤其是思格的发展路线，可视为华为信息通信技术（ICT）技术思维在能源领域的延伸，即通过数字化、智能化手段，支持能源行业实现转型升级。这与华为数字能源的发展宗旨别无二致。

虎狼环伺的竞争环境，又有IPO倒计时的巨大压力。能否获得充足的资本弹药，以支撑其高成本的扩张模式，将是决定这家年轻公司生存与发展的关键因素。

8月21日的招股书“大限”，将是许映童出走华为后，面临的首个严峻考验。（阿尔法工场Green）