芦哲张佳炜（芦哲系东吴证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员）

核心观点

核心观点：本周特朗普对等关税威胁再度来袭，美股小幅走低；而关税威胁带来的通胀压力也令市场降息预期进一步降温，美债利率上行，10年期美债利率升6.75bps至4.409%。本周公布的6月FOMC会议纪要再度释放鹰派信号，特朗普对等关税威胁也令部分鸽派联储官员对降息持谨慎态度。随着7月9日对等关税暂停截止日的到来，本周特朗普签署行政令，正式将截止日延期至8月1日，同时宣布了对25个国家和地区的新关税税率。但市场对此反应相对平静，参与者更多选择TACO交易策略，押注特朗普将再度延期甚至取消对等关税的执行。向前看，“对等关税2.0”仍是特朗普在关税谈判中对贸易伙伴的施压手段，新设定的8月1日截止日期也存在再度后延的可能。

大类资产：特朗普对等关税威胁再度来袭，美股小幅走低；再通胀压力令降息预期降温，美债利率走高。本周特朗普宣布将于8月1日起对多个贸易伙伴开始征收对等关税，贸易局势再度升级令美股有所回落；而关税威胁带来的通胀压力也令市场降息预期进一步降温，美债利率上行。整体来看，全周（7月7日至7月11日）10年期美债利率升6.75bps至4.409%，2年期美债利率升0.50bps至3.885%，美元指数升0.69%至97.85；标普500、纳斯达克指数分别收跌0.31%、0.08%；现货黄金价格收涨0.55%至3355美元/盎司。

海外经济：6月FOMC会议纪要再度释放鹰派信号，特朗普对等关税威胁令部分鸽派联储官员对降息持谨慎态度。美国6月NFIB小企业乐观指数录得98.6，持平预期，前值98.8。纽约联储6月消费者调查未来一年的通胀预期3.02%，预期3.13%，前值3.2%。货币政策方面，本周公布的6月FOMC会议纪要显示，虽然一些与会者认为关税带来的只是一次性的物价上涨而不会影响长期通胀预期，但大多数与会者表示关税可能对通胀产生更持久的影响。相较于经济增长放缓，多数官员目前依旧更担忧通胀风险。尽管在通胀和经济前景的不确定性有所减少，但在对货币政策进行调整时仍应采取审慎态度。此外，此前态度一直偏鸽的芝加哥联储主席古尔斯比本周态度意外转鹰，他表示特朗普新公布的对等关税进一步加剧了通胀前景的不确定性，这使得他难以支持其近期反复呼吁的降息举措。增长方面，截至7月9日，亚特兰大联储GDPNow模型对25Q2美国GDP最新预测值为+2.6%；截至7月11日，纽约联储Nowcast模型对25Q2美国GDP预测值为+1.56%。

海外政治：“对等关税2.0”延期至8月1日，市场反应相对平静。随着7月9日对等关税暂停截止日的到来，本周特朗普签署行政令，正式将截止日延期至8月1日。同时自8月1日起，特朗普将对各贸易伙伴按新设定的税率征收对等关税。目前已经正式宣布关税税率的共有25个国家和地区（详见图18），其中较为重要的贸易伙伴包括日本（25%）、韩国（25%）、巴西（50%）、加拿大（35%）、墨西哥（30%）和欧盟（30%）。但值得注意的是，面对本轮特朗普对等关税2.0的威胁，市场波动较小，反应相对平静。究其原因，当前市场已经对特朗普的关税威胁消息存在一定程度的“脱敏”，市场更多选择TACO交易策略，押注特朗普将再度延期甚至取消对等关税的执行。总体来看，结合财长贝森特近期贸易谈判正在持续进行等言论，当前“对等关税2.0”或仍是特朗普在关税谈判中对贸易伙伴的施压手段，8月1日的新截止日期也存在再度延期的可能。不过需要注意的是，由于特朗普在关税问题上反复无常的态度，“对等关税2.0”仍存在于8月1日落地执行一段时间后再延期的可能，届时市场可能因超预期的对等关税落地而在短时间内产生震荡。

风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。

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